作者｜Max Wong @IOSG
TL;DR
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引言
过去业界高度关注技术/基础设施，专注于构建“轨道”——新的 Layer-1、扩容层、开发者工具和安全原语。驱动力是“技术为王”的行业信条：只要技术够好、够创新，用户自然会来。然而事实并非如此。看看 Berachain、SEI、Story Protocol 等项目，融资估值离谱，却被吹捧为“下一件大事”。
本轮周期中，随着消费者应用项目登上聚光灯，讨论已明确转向“这些轨道究竟用来干什么”。当核心基础设施达到“够用”的成熟度、边际提升趋于递减，人才与资本开始追逐面向消费者的应用/产品——社交、游戏、创作者、商业场景——向零售与日常用户展示区块链的价值。消费者应用市场本质是注意力经济，这也使整个加密市场成为叙事和注意力的战场。
本洞察报告将探讨：
1. 总体市场背景
2. 市场中的消费者应用类型
a. 已具 PMF 的赛道
b. 可借助加密轨道升级、最终达到 PMF 的赛道
3. 针对消费者应用提出框架与投资论——机构如何识别赢家？
叙事——为什么是现在？
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▲ 稳定币市值走势图
如上图所示，2021-2022 年稳定币总市值约增长 5 倍，而本轮（2023 下半年-2025）仅增长 2 倍。乍看之下似乎是有机且健康的稳步增长，但实际具有误导性：当前市值仅比 2021 高点高 ~25 %，以 4 年维度看任何行业都属低速。这还是在稳定币迎来最明确监管顺风、且出现强力挺币总统的背景下。
资本流入增速显著放缓，而且主要从 2025 年 1 月特朗普当选后才开始。至今，新资本并非投机或真正“活水”，更多是机构将 BTC/ETH 纳入资产负债表，以及政府、企业扩大稳定币支付所致。流动性并非因市场对新产品/解决方案的兴趣，而是监管利好；这些资金非投机性，不会直接注入二级市场。这不是免费资本，也非散户驱动，因此即便价格创高，行业仍未重现 2021 狂热。
总体可类比 2001 年 .com 泡沫后，市场寻找下一增长方向——这一次方向将是消费者应用。过去的增长同样由消费者应用驱动，只是产品是 NFT 和山寨币，而非应用。
核心论断
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市场中的消费者应用类型
已达 PMF 的垂直赛道 – Crypto Coded
交易
Hyperliquid：约 9 亿美元 ARR；融资 0Axiom：约 1.2 亿美元 ARR；融资 2100 万美元Launchpad
Pump.fun：约 5 亿美元 ARR；融资 0BelieveApp：年化费用约 6000 万美元；融资 0InfoFi + 预测市场
Polymarket：年成交量约 120 亿美元（0 % 费率）；融资 0Kaito：约 3300 万美元 ARR；融资 1080 万美元此类赛道项目应被重点关注。
对比 :
Berachain：自上线以来费用仅 16.5 万美元；融资 1.42 亿美元；距 ATH 跌幅 85 %+SEI：年化费用仅 6.8 万美元；融资 9500 万美元；跌幅 75 %+Story Protocol：自上线以来费用仅 2.4 万美元；融资 1.34 亿美元；跌幅 60 %缺乏实际用例的纯技术/基础设施已不再是出路。机构无法再依赖此类标的复制 2021 式超额收益。
从这些平台可见，多数更偏 Web3 原生，符合其加密功能定位。但也有传统消费者赛道（见下文）被加密轨道颠覆并走向大众。
可借“加密技术”升级并最终达到 PMF 的垂直赛道 – Web2 Coded
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目前最接近这一北极星的是 Robinhood：极简 UI/UX，加之银行与钱包集成；其可能是该赛道领跑者。
娱乐 / 媒体 / 社交
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论点与框架
总体观点：市场成熟 → 链间碎片化减少 → 少数“超级链”胜出 → 机构应押注这些超级链上的下一代消费者应用及其支撑基础设施。
这一趋势已在发生，活跃度正集中于少数链，而非分散在 100 多个 L2。
此处“超级链”指以消费者为中心、优化速度与体验的链，如 Solana、Hyperliquid、Monad、MegaETH。
类比：
超级链：iOS、Android应用：Instagram、Cash App、Robinhood支撑栈：AWS、Azure、Google Cloud如前所述，消费者应用可拆为两类重点：
Web2 原生：首先吸引 Web2 用户的应用，利用加密范式解锁新行为——应关注后端无缝集成加密、却不自诩“加密应用”的产品（如 Polymarket）。Web3 原生：已验证决定因素是更好 UX + 极速界面 + 充足流动性 + 一站式解决方案（破除碎片）。新一代 Web3 用户更看重 UX 收益或技术，超越某个阈值后才关心后两者。懂此道的团队和应用理应估值溢价。普遍还需具备以下要素：
结语
消费者投资标的不必完全依赖差异化价值主张（虽然可以）。Snapchat 并非技术革命，而是把现有技术（聊天模块、摄像 AIO）重新组合，创造新解锁。因此以传统基础设施视角评估消费者标的是偏颇的；机构应考虑：该项目能否成为好生意，并最终为基金创造收益。
为此，应评估：
分发能力胜于产品本身——他们能否触达用户？是否有效重组既有模块，创造全新体验？基金已无法靠纯基础设施来驱动回报。并非说基础设施不重要，而是它们在以叙事为王的市场中必须拥有真实吸引力与用例，而非没人关心的价值主张。总体而言，针对消费者标的，多数投资者过度“右偏”——过于字面地奉行“第一性原理”，而真正赢家往往凭借更好的品牌与 UX——这些特质隐性却关键。